来源：亚特兰蒂斯养老（ID：gh_91bc104281c1）

作者：Steve Wang

最近，中金公司发布了《美国险企参与养老服务行业的经验及启示》研究报告¹（简称“中金报告”），引起了业界关注。不少业内朋友问及我的看法，本文主要分享和中金报告不一致(或不尽一致)的主要观点，供参考。准确了解美国的养老市场，有助于我们思考中国养老市场未来的发展。

美国保险企业参与养老服务行业的主要方式

作为保险业务的核心功能，也是保险公司参与养老服务的最主要方式体现在支付端：它是提供退休后现金流收入的一类重要财务安排（比如年金），也是养老生活必不可少的风险保障（比如医疗保险）。其养老金融服务和健康管理服务是保险企业参与养老服务的主要方面。让我们通过数据，看看为养老生活提供现金流收入的年金业务以及为老年人服务的医疗保险业务对于保险公司的重要程度。

根据NAIC对美国寿险行业的统计（见上图），从1986年开始年金业务的净保费收入就超过了寿险业务的净保费收入，并一直占据寿险行业业务板块的首位。过去30年里，其年金业务的净保费收入占寿险公司净保费收入的市场份额一直在45%-56%之间浮动。年金险购买人群的年龄主要在45岁-75岁之间，第一次购买年金的客户平均年龄超过50岁。购买指数年金的客户群体平均年龄60多岁，购买收入年金的客户群体平均年龄接近或达到70岁。

上面的图表显示的是美国健康险行业2019年-2021年净保费统计数据。从2020年开始健康险公司提供的“联邦医疗保险优势计划（Medicare Advantage）”（简称“优势计划”）的净赚保费第一次超过了“综合住院和医疗保险”的净赚保费，成为了健康险公司最大的业务板块。（2021年）健康险公司主要为65+老年人提供的优势计划加上联邦医疗保险补充计划（Medigap）的净保费收入占据了健康险行业净保费收入的三分之一市场份额（这还不包括其他健康险计划覆盖的老年人口。例如医疗补助计划中，相当大比例的人口为老年人口）。

联邦医疗保险（Medicare）覆盖65岁以下残疾人和^{65岁及以上的老年人口（其中65岁及以上的老年人口占Medicare覆盖人群的比例超过87%），属于社会保险。优势计划是政府允许商业性保险公司参与Medicare的一种方式2，保险公司通过竞标获得销售优势计划的资格，并提供不低于Medicare传统计划（按服务付费）所包含的保险内容和服务，}由消费者自由选择。其核心是以政府支付的总的社会医疗保险费用为基础，然后摊到每个人头上的平均费用作为保费费率的定价基准（经过一定的个人风险因素调整，比如性别、年龄、身体状况等），政府按人头为投保优势计划的客户支付保费给保险公司（比如2019年政府支付给保险公司优势计划人均保费$11548元）。

实际上，这是政府鼓励保险公司参与社会医疗保险的服务和竞争。这种竞争机制（和传统的Medicare计划的竞争以及优势计划之间的竞争），使得保险公司必须要提供优质的服务、有效的管理和成本控制，才能在市场竞争中生存和发展。20年前（2003年），参保优势计划的人数占Medicare受益人的比例仅为13%；2022年，有近一半（49%）的Medicare受益人选择了优势计划。正是因为保险公司在Medicare中的参与度和市场份额越来越大，使其更加关注养老市场，以提高服务质量和控制医护成本，从而赢得老年消费者的青睐。

在资产端，保险公司通过房地产投资信托基金（REITs）、私募股权基金、直接投资（参股、合资或收购兼并）等多种形式也参与到养老服务市场之中。

在美国，保险公司参与养老社区的投资可以获取长期稳定的现金流收益以及资产增值的回报，这也是保险公司资产负债匹配和资产配置战略中的一个组成部分。下面两张图显示的是各类商业房地产/资产在2008年经济危机期间和截至2021年6月底的1年、3年、5年和10年期的年化投资回报率。相对而言，养老社区（独立生活/协助生活）的长期投资回报率表现良好，受到经济危机的影响也较小一些。

保险公司参与养老社区的投资主要是通过REITs和私募基金的方式进行，比如保德信旗下的PGIM Real Estate自1998年以来一直致力于养老社区（包括独立生活、协助生活和记忆照护社区）板块的投资。2020年完成了“养老住宅合伙人”基金第6期近10亿美元的募资；2021年在养老社区的项目上投资额达到16亿美元。有的保险公司采取（通过下属公司）直接投资的方式，包括合资、参股或者控股（收购）的方式参与到养老市场之中，例如2015年AIG Global Real Estate与总部位于亚特兰大的一家养老社区运营商成立了合资企业，旨在整合中西部地区和更大区域内的养老社区的开发、持有和运营管理服务。

不过，保险公司在养老市场最引人注目的投资是在居家健康护理领域³。例如，2021恒诺（Humana）完成了对全美最大的居家健康护理和临终关怀服务公司Kindred at Home（价值81亿美元）的收购，其后于2022年将Kindred at Home的临终关怀和个人照顾业务板块的60%股份售出, 同时将Kindred at Home原有的居家健康护理业务和公司现有的资源和网络整合。2023年2月，恒诺宣布将退出（雇主）团体商业医疗保险所有业务，将战略重心聚焦到政府的医保项目（以优势计划为代表，包括联邦医疗保险补充计划、医疗补助计划和军人健康保险等）。

2023年2月，联合健康（United Health）完成了对居家健康护理公司LHC（总价值54亿美元）的收购。6月份，联合健康宣布，旗下的Optum将以每股101美元的现金交易收购另外一家主要的居家健康护理和临终关怀公司Amedisys（总价值33亿美元）。优势计划和50岁及以上人群的商业医疗保险是联合健康占比最大的健康险业务，联合健康在居家健康护理领域里的持续并购，使其从养老医疗保险/健康服务支付方的角色进入到了健康护理服务提供商的位置。

这些健康险公司对居家健康护理公司的收购案例，反映出健康险公司的发展战略以及对居家健康护理业务带来的整合/综合效益思考。

不能说“医疗服务的抗风险能力更强”

中金报告认为：“运营养老社区存在风险，医疗服务的抗风险能力更强”。这是不正确的。

任何商业活动都面临风险，不同类型的养老社区面临不同类别和特点的经营风险，下面的图表显示的是不同类型的养老社区近年来营业利润率的中位数估计。总的说来，独立生活养老社区的营业利润率最高，协助生活养老社区次之，专业护理院相对比较艰难。专业护理院（提供长期护理和短期康复的服务）包含的医疗服务内容众多，新冠疫情遭受的打击也最深。实际上，医疗服务是严格受到政府监管和政策影响的⁴。Medicare是护理院短期康复的最主要支付方，医疗补助计划（Medicaid）是护理院长期护理的最主要支付方，与老年人相关的医疗服务抗风险能力在很大程度上取决于（Medicare和Medicaid）政策“红利”或者政策“风险”。曾几何时，护理院的Medicaid居民享受实报实销的待遇，护理院的赢利丰厚（包括某些机构利用宽松的政策造假牟利）。如今Medicaid严格控制支付护理院的长期照护成本，护理院长期护理业务勉强维持。而Medicare在支付护理院短期康复患者的服务费用政策上相对比较宽松，护理院提供的短期康复服务比之医院具有相当的成本优势，（在保障服务质量的前提下）短期康复从医院内过渡到医院外（比如专业护理院和居家健康护理等场景）也是政策鼓励的方向。

在居家健康护理方面，居家健康护理服务机构的主要营业收入也是来自于Medicare和Medicaid，因此也受制于/得益于政府政策的影响。上世纪80年代末，由于Medicare放宽了对居家健康护理服务支付条款的解释和限制，1990年至1997年是居家健康护理服务机构增长最为快速的时期。而1997年“平衡预算法案”的出台（1999年正式实施），严格控制了Medicare在居家健康护理方面的支出，到1999年三千多家居家护理机构关闭。截止2001年底，获得Medicare认证的居家健康护理服务机构数量从最高峰时期的上万家下降至6861家。这期间机构数量的大幅减少在很大程度上要归因于“平衡预算法案”带来的Medicare在居家健康护理服务范围和报销政策上的变化。

以下是美国4家上市公司居家健康护理业务板块的财务数据。其营运利润率从8.6%到17.4 %不等。

MedPAC (一家独立的国会研究机构，旨在就影响联邦医疗保险计划的相关问题向国会提出建议) 分析了传统Medicare（按服务项目收费的这一部分社会医疗保险的支付）对居家健康护理服务机构的营业利润贡献。MedPAC采用了“Medicare Margin”这一指标，它是服务机构“获得Medicare报销的金额减去Medicare的成本，然后除以Medicare的报销金额后得到的比值“。

自2000年底Medicare在居家健康护理实施“前瞻性支付系统（PPS）”以来，2001年至2019年Medicare Margin平均水平为16.4%。2020年和2021年分别达到了20.2% 和24.9%。⁵MedPAC认为:“Medicare对居家健康护理服务的支付过高，而这些超额支付降低了该服务作为更昂贵服务方式的替代选择的价值“。在享受“宽松”支付政策的同时，这也是居家健康护理服务机构要面临的"政策风险”担忧。

说到这里，不得不提新冠疫情对养老市场的影响。养老服务行业遭受了新冠疫情的重创。疫情期间养老社区和护理院的入住率明显下滑，到2021年第一和第二季度跌至谷底。目前仍在企稳回升的半山腰上（见下图）。比较而言，护理院受到的影响最大，协助生活养老社区次之，独立生活养老社区受到的影响相对小些。由于担心护理院疫情的传播和感染，许多需要得到专业护理的居家老年人推迟或者放弃了入住护理院的选项，而采取居家健康护理的方式得到照护。因此，比之护理院，居家健康护理服务机构受到疫情影响的程度也相对小一些。

作为主要服务场景的居家健康护理市场

无论中外，大多数老年人选择的还是居家养老方式。但是居家养老，并不意味着居家健康护理就是主要的服务场景（比如中国，目前还处于居家健康护理市场建设的初期）。在美国，它也有一个发展过程。1974年（近半个世纪之前），Medicare覆盖人群中仅约有39万人使用居家健康护理的专业服务，占65+人口的比例不到2%，其时健康护理服务主要由医院、其他医疗机构、护理院等机构/设施提供。到了2019年，使用居家健康护理服务的人数超过520万，占65+人口的比例接近10%（见下图）。需要强调的是，居家健康护理不仅仅局限于对传统居家老人的上门服务，也包括居住在活力长者退休社区、独立生活甚至协助生活养老社区里的老人。例如，在有的持续照料退休社区（CCRC）独立生活区域的活动中心里面，专门设有居家健康护理服务机构的服务站点。

与此同时，专业护理院入住居民所占65+人口的比例从1976年以后逐渐下降（从1967年的3.7%增加到1976年的5.6%，然后下降到今天的不到3%）。居住人口也从占绝大多数长期护理的居民转换到有越来越多短期入住的康复患者，目前护理院长期护理的居民和短期康复的患者大体维持在六四开的比例。

下面的图例显示美国居家健康护理支出和专业护理院（包括CCRC护理）支出占全美个人医疗保健总支出比例的历史变化。目前，专业护理院（包括CCRC护理）的总开支仍然大于居家健康护理的总开支。随着居家健康护理服务使用的增加，其支出占全国个人医疗保健开支的比例呈现持续上升的趋势。在现有政策框架下，专业护理院（包括CCRC护理部分）总支出和居家健康护理总支出的差距将会逐渐缩小。

注：根据CMS National Health Expenditures 的统计数据绘制。专业护理院（包括CCRC护理）和居家健康护理的客户以Medicare覆盖人群为主，而个人医疗保健总支出包含了所有年龄的人口在所有场景下的费用支出。

居家养老服务也是中国目前讨论的比较热烈的话题。考察美国的市场，我们可以看到居家健康护理市场的发展依赖于政府的社会保险包括社会福利政策的支持力度和发展。离开了政策的导向支持，居家健康护理只是一个小众市场。未来10多年里，在中国迈向中等发达国家的进程中，如何在提高人民生活福祉的同时配套相关的居家健康护理的社会保险/社会福利政策，是关系到居家健康护理市场发展的一个关键举措。正如长期护理险的试点，给予了类似福寿康这样的创业企业以生存和发展的机会。

注释:

1.《美国险企参与养老服务行业的经验及启示》，毛晴晴，郭瑞，姚泽宇，2023年6月1日。

2. 商业性保险公司还可以以联邦医疗保险补充计划（Medigap)的方式参与到Medicare之中。Medigap类似于中国的“惠民保”，它为Medicare计划中需要自付的部分提供保险。Medigap有若干不同的保险计划，由保险公司提供，Medicare覆盖人群自愿参保。3. 关于美国居家健康护理服务机构和市场的介绍，详见《亚特兰蒂斯养老》微信公众号文章“美国的居家医疗健康护理服务机构”，“居家医疗健康护理的客户群体特征和规模”等。4.本文主要讨论了和养老密切相关的两类医疗服务场景：居家健康护理和专业护理院。至于医院，2017年至2019年，其营业利润率中位数在-1%至-2%之间。新冠疫情的爆发，医院也受到了重创。5. Report to the Congress: Medicare Payment Policy, by MedPAC, March, 2023

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透过3家健康险公司收购案例，浅析美国险企参与养老服务行业的经验所在